中央经济工作会议指出，“加强气象监测预报预警体系建设，加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板，提高应对极端天气能力。”开展气象预警，提高防灾、减灾、救灾能力都是适应气候变化的重要举措。我国2035年国家自主贡献也提出，到2035年，气候适应型社会基本建成。

适应气候变化已刻不容缓，但资金却是难题。公共资金总量有限，社会资本又对这类项目的回报与风险心存担忧。在这种背景下，“混合融资”被认为是解决气候资金缺口的关键机制之一。

在第13届中国责任投资论坛年会上，自然资源保护协会与北京大学国家发展研究院宏观与绿色金融实验室联合发布《混合融资支持气候转型：国际经验与中国模式》（以下简称《报告》）。《报告》指出，通过引入优惠资本并让其承担更高风险并接受较低财务回报率，混合融资可优化整个项目的风险收益结构，从而提升商业资本的参与意愿。

“混合融资（Blended Finance）模式并非仅适用于气候适应类项目，但气候适应类项目最需要混合融资。这类项目比减缓类项目更难盈利，私人资本参与意愿极低，类似基建项目，几乎不可能吸引私人资本大规模进入，因此更需要公共财政及混合融资的支持。”北京大学国家发展研究院宏观与绿色金融实验室副主任何晓贝在接受21世纪经济报道记者采访时表示。

优惠资金发挥“缓冲垫”效应

极端天气的肆虐下，全球已然意识到了增强气候适应能力的紧迫性。日前闭幕的2025年联合国气候变化大会（COP30）明确，发达国家到2035年将对发展中国家的气候适应资金增加两倍，从每年400亿美元提升至1200亿美元。

然而，资金的兑现严重缺位。《联合国气候变化框架公约》（UNFCCC）秘书处发布的《双年透明度报告与国家温室气体清单综合报告》显示，截至2025年4月15日，有37个发展中国家缔约方发布了2030年前气候行动所需的资金，总计约3.4万亿美元。同时，49个发展中国家缔约方发布了已获得的气候资金，总计608.4亿美元。

发展中国家财政难以填补巨额资金缺口，如何撬动私人资本进入气候投资领域成为适应应对气候变化的关键。

“在最需要资金的应对气候变化领域，往往风险高、回报周期长，难以吸引商业资本。”北京大学国家发展研究院宏观与绿色金融实验室副主任何晓贝在接受21世纪经济报道记者采访时表示，这就需要通过一定的机制设计，来降低这些活动对于私人资本的风险，提高私人资本的财务收益。

混合融资是一个相对较新的概念，但其在实践层面并非新生事物，运用公共资金与担保工具以降低项目风险进而撬动私人资本的实践已有几十年的历史。早在2015年，在埃塞俄比亚斯亚贝巴举行的联合国第三届发展筹资国际会议上，“混合融资”作为助力实现可持续发展目标（SDG）的融资方式之一被提出。

何晓贝解释称，混合融资不一定局限于跨国资金流动，只要是公共资本作为优惠资本与商业资本的混合，都可称为混合融资——既包括多边开发银行、国际优惠资金进入中国的情况，也涵盖国内公共资本（含财政资金）与私人资本的混合模式。

“国际上气候领域讨论的混合融资，典型定义是发达国家向发展中国家提供优惠资金，结合发展中国家的私人资本或其他公共资金，共同推动气候领域融资。这既包括新能源基础设施等减缓气候变化的项目，也包括水坝等适应气候变化的防灾基建。”何晓贝表示。

《报告》指出，通过混合融资机制弥合气候转型资金缺口的关键在于，将优惠资本和商业资本结合起来。优惠资本通过承担更高风险、接受更低收益来改善气候转型项目的风险-收益结构，让气候转型投资的风险调整后收益达到商业资本对于财务回报的要求。

具体来看，在气候投资领域，优惠资本主要来源于政府财政、慈善资金和多边金融机构的资金。商业资本则主要来自私人部门。

何晓贝解释称，在混合融资框架中，商业资本处于风险收益比具有投资吸引力的“优先层级”，吸引那些寻求稳定收益的私人部门的参与。而优惠资本则是“缓冲垫”，具有独特的灵活性和风险承受能力，在项目收益不及预期时承担损失。

“因此，对于那些商业模式尚待验证、市场前景尚不明朗的气候项目，优惠资本可以率先进入提供支持。随着项目逐步推进、盈利模式逐渐清晰，商业资本便会在合适的时机介入。”何晓贝表示。

然而在实践中，常常出现缺少优惠资金和投资人找不到合适的气候项目并存的问题。不仅如此，什么样的资金才算是优惠资金？又该如何判断资金是不是“真的优惠”？

何晓贝对记者解释称，这是混合融资中的核心问题之一。经合组织（OECD）对此有诸多定义，但总体原则明确——从贷款角度，优惠资金必须是显著低于市场利率的贷款。商业资本追求市场利率水平的正常回报，而优惠资金大多来源于公共资本（如财政资金）或多边开发银行（属于公共资金，自身融资利率低），能够以较低利率向投资方提供资金。

混合融资在中国

混合融资——这一旨在通过公共或优惠资金撬动更多私人资本支持气候转型的金融机制，在国际上被寄予厚望。然而，当其理念落地中国特殊的经济与金融土壤时，却面临着定义模糊、机制不畅等多重现实挑战。

何晓贝对记者指出，由于国际上对气候混合融资的定义混乱，全球或中国混合融资的规模难以界定。但若按上述定义进行统计，截至目前气候领域的混合融资规模仍然非常有限，与气候投资的巨大资金缺口相比明显不足。

“中国的混合融资模式较为复杂。若按国际典型定义（国际资金进入）来看，气候领域的这类项目主要包括早期开展的许多能效提升的项目和近期的山东绿色发展基金。”

尽管缺乏宏观数据，但通过具体案例仍可窥见混合融资在中国的实践形态。自然资源保护协会环境法与治理项目主任吴琪对21世纪经济报道记者表示，“山东绿色基金”将多家国际开发性金融机构提供的主权贷款作为优惠资金，并注入地方投资基金，旨在撬动更多资本支持绿色项目。山东基金以创新的形式融合了国内外多层次多类型的资金，是非常有价值的实践。。

混合融资项目涉及公共资本与私人资本，那么项目的信息披露应由谁主导？吴琪向记者解释称，应由项目运营方主导披露。完善的信息披露是金融市场运行的必要条件，可以帮助投资者准确评估基金的绿色属性和社会影响力。

“大型混合融资项目的信息披露至关重要。以山东绿色发展基金为例，该项目涉及财政转贷资金、国际资本、地方政府资金及社会资本，有效和完整的信息披露帮助投资者评估绿色和社会绩效、提升投资信心，也是获取公众信任，吸引更多投资的基础。。”吴琪表示。

何晓贝表示，若不考虑海外资金及多边开发银行，国内的政府引导基金理论上都应属于优惠资金——其规模为全球最大，与私人资本的混合理论上可归为混合融资。国际上（如欧洲）也有类似模式，政府通过创新基金、创投基金作为种子基金，撬动私人资本进入高风险、长回报周期的领域。

“但中国的政府引导基金虽规模大，但效果有待提高。本应发挥优惠资本作用（承担更高风险、获取与风险不匹配的低收益，让利给商业资本，撬动其进入私人资本不愿涉足的领域），但实际却可能挤出私人资本。”何晓贝对记者坦言，比如，政府引导基金本应进入CCUS、可持续航油、绿氢等前沿技术领域，却偏好与大国企合作，投向已成熟的新能源项目（部分领域已产能过剩），偏离了核心定位。

何晓贝对记者表示，混合融资虽看似是舶来品，但中国已有不少实践，只是方向有所偏差，未来需纠正这一偏差，让其真正服务于气候转型项目的商业化落地。展望未来，推动混合融资在中国健康发展，需要在多个层面进行探索和改革。

首要任务是明确各类资本的角色定位。何晓贝强调，“公共资本必须介入，以优惠资本的身份承担风险，扮演‘撬动者’而非‘挤出者’，改善项目的风险收益结构，让商业资本愿意参与。”公共资本若进入私人资本已充分覆盖的领域，相当于挤出了私人资本，属于低效率配置，这与气候领域“私人资本不愿进入、需公共资本撬动”的逻辑完全不同。毕竟公共资本是纳税人的钱，应投向真正需要支持的领域。

其次，动员开发性金融机构积极开展实践创新，推动其运用第一损失资本、担保等混合融资工具，加强与多边开发银行的合作；三是鼓励慈善资金加强对气候领域的支持力度，优化其投资政策环境；四是拓展商业性金融机构支持边界，鼓励创新风险分层产品，开发针对气候风险的专属保险和担保工具。通过构建多层次合作体系，共同提升气候领域投融资的整体效能。

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